2013年，運動品牌通過斷臂求生的方式，一邊大幅關店，一邊降價去庫存，關店數量前所未有。然而，即將上市的貴人鳥對此卻似乎視而不見。最新的招股說明書顯示，此次貴人鳥擬合計IPO募資8.82億元，其中5.52億元仍將用于“全國戰略店鋪建設項目”，在未來兩年內建設60家貴人鳥品牌戰略店，購置店鋪29家，租賃店鋪31家。在行業整體遇冷之后其募投項目與2012年的申報稿依舊無異。

　　這是對行業認可的堅守還是漠視風險的對賭？決策背后更令人擔憂的是，貴人鳥股權高度集中在林氏家族手中，如果林氏家族成員通過在董事會及管理層占據的席位，不當控制公司的人事安排、經營決策、投資方向、資產交易、公司章程的修改以及股利分配政策等重大事項，有可能給公司及其他股東利益帶來損害。

　　家族企業一股獨大

　　上市之前，貴人鳥是個不折不扣的家族企業。貴人鳥的最大股東是林天福100%控股的貴人鳥集團(香港)有限公司，持股比例為92.26%，第二大股東為億興投資發展有限公司(下稱“億興投資”)，持股比例4.74%，另外兩名持股分別為2%、1%的法人股東貴人鳥(泉州)投資管理有限公司(下稱“貴人鳥投資”)和福建省弘智投資管理有限公司(下稱“弘智投資”)。

　　招股說明書顯示，貴人鳥第三大股東貴人鳥投資的實際控制人為林清輝、丁翠圓夫婦，林清輝為林天福的弟弟。第四大股東弘智投資的實際控制人為林思亮、施少紅夫婦，林思亮為林天福和林清輝的侄子。由此，林氏家族目前持股比例為95.26%。

　　盡管林氏家族的控股比例已經相當高了，然而肥水不流外人田，貴人鳥剩余4.74%的股票，林氏家族也并未出售給外人，億興投資也不過是林氏家族資本觸角的延伸。

　　根據億興投資的資料顯示，億興投資成立于2010年6月22日，至今除持有貴人鳥股份外未開展其他業務。很明顯公司的成立更像是專為投資貴人鳥而設。投資者認為，引入億興投資也是貴人鳥迫于政策監督壓力的一個變通之法，如果“林氏家族”獨占貴人鳥100%的股權，則證監會不可能批準其上市。

　　億興投資的股東為林國清(持股70%)和唐向榮(持股30%)。貴人鳥強調，林國清和唐向榮與貴人鳥實際控制人的家庭成員，以及貴人鳥的董事、監事和高級管理人員之間不存在關聯關系。

　　然而事實并非如此，林國清、唐向榮是貴人鳥股份的前五大客戶之一、林天福的創業伙伴，與林天福有著非親即友的關系。

　　由于此次IPO，貴人鳥并未出現老股轉讓，上市后貴人鳥股票仍高度集中于林氏家族手中。《中國經營報》記者計算發現，此前林氏家族通過貴人鳥集團、貴人鳥投資、弘智投資的持股，其控股比例達到95.26%，此次上市發行8900萬股后，貴人鳥總股本達到61400萬股，林氏家族的持股比例經稀釋下降之后仍高達81.45%，大股東如此高的控股比例，在A股上市公司中極為少見。

　　上市后業績或大幅跳水

　　與貴人鳥復雜的家族式股權結構相比，其財務報表上的業績數據更讓人擔憂。

　　2011年，香港聯交所掛牌的內地體育運動品牌集體遭遇滑鐵盧，相關上市公司股價也基本處于歷史最低位置。

　　不過貴人鳥的業績卻在2011年意外逆勢大增，2009年到2011年，貴人鳥營業收入分別為6.05億元、15.35億元和26.49億元，歸屬于公司股東的凈利潤則分別為7928.80萬元、2.22億元和4.08億元。營收增速分別高達153.7%、72.6%，利潤增速更是達到180%、84%。

　　與之相比的是李寧公司2011年公司銷售額下降5.8%至89.29億元，凈利潤大幅下降65.16%，達3.86億元。

　　歷經了兩年高速增長之后，經過漫長的審核等待和一年多的IPO大檢查之后，貴人鳥的業績還是出現了類似李寧兩年前的下滑跡象。2014年1月5日，貴人鳥披露的最新招股意向書顯示，受運動鞋服行業整體業績下滑影響，2013年貴人鳥全年訂單(含稅)金額為28.56億元，同比下降19.76%，預計2013年凈利潤同比下滑約15%～20%。

　　另外，截至招股意向書簽署日，公司已經完成了2014年春、夏和秋三季的訂貨會。2014年春夏季訂單同比下降約12.54%，雖然2014年秋季訂單同比增長約2.20%，但不排除2014年全年收入和利潤繼續下滑。

　　獨立財經評論員鄒光祥告訴本報記者，運動品牌整個行業都面臨嚴重的產能過剩，處于第三梯隊的貴人鳥，其經營模式很容易被電商所替代。目前整個行業正面臨深度調整，實體店關店潮趨勢不可逆轉，貴人鳥2009年至2011年的業績增幅則明顯有上市沖量之嫌。

　　業內人士懷疑貴人鳥上市沖量的另一個理由是其應收賬款數據，近幾年來，公司的應收賬款額一直在大幅增加。截至2013年6月30日，公司應收賬款超過10億元，占總資產比重35%左右。相比于2012年8.6億元、2011年5.91億元應收賬款出現大幅上升。

　　在行業內，貴人鳥的資質和競爭優勢并不突出，公司主要采取經銷商模式，通過廣開店，貴人鳥往終端加速鋪貨，將存貨轉為銷售收入。而經銷商“幾家獨大”的局面，也為沖量提供了極大的方便。

　　長久以來，貴人鳥的第一大客戶是陳春、尹小軍夫婦實際控制的區域經銷商，2011年他們的銷售額為5.93億元，占貴人鳥主營業務收入比例為22.4%。2013年1～6月，這對夫妻控制的區域經銷商的銷售收入占公司總銷售收入的22.53%，相比此前占比略有提升。此外，前五大客戶的銷售收入占總銷售收入的比例高達55.27%。