近日，北京三夫戶外用品股份有限公司(以下簡稱“三夫戶外”)現身證監會新增預披露名單，并擬登陸深交所中小板，擬募集資金總投資額為20025.81萬元，募集資金投向也主要是增開門店。然而，在面對電商與國外中高端品牌的夾擊下，三夫戶外經營頹勢明顯，2013年11家店鋪虧損，占總店鋪數的三分之一。不僅如此，高企的存貨或者說積壓的庫存產品如何消化，成了三夫戶外的一大難題。

　　服裝企業“原罪” 凈利潤下滑明顯

　　翻開三夫戶外的上市招股書，呈現的經營狀況確實不佳。2013年底擁有門店34家，其中虧損的門店高達11家，占總門店數量的三分之一。即便如此，公司仍然四處開店，謀求規模擴張。

　　根據招股書，募集資金投向主要是增開門店。公司計劃在今后幾年，將繼續以北京為核心，向全國其他重點城市拓展，優先在東北、華東、華北、成都市場開店。未來三年將進入18個省、直轄市、自治區的26個大中城市，計劃新設37家門店，其中29家以募集資金投入，8家以自籌資金投入。

　　開店擴張的代價是高投入，但高投入的結果卻未必是高產出。三夫戶外披露，新開門店要經過半年乃至兩年的培育期，才有可能形成盈利。對于上市公司來說，即便上市成功，如何保證眼下、現實的盈利增長，是公眾投資者最大的疑問。

　　三夫戶外還披露，2014年一季度，三夫戶外未經審計的凈利潤為93.93萬元，同比下降44.55%。而當季，探路者同比增長30.3%。招股書中，公司著重提及了潛在的業績下滑風險。“如果在未來一段時間內公司不能進一步增強盈利能力，提升產品市場占有率，將有可能面臨業績進一步下滑的風險，甚至可能出現上市當年營業利潤較上年大幅下滑50%以上的風險。”

　　信批疑似造假 高存貨消化無望

　　三夫戶外招股書披露的信息顯示，截至2013年末，公司在全國共擁有34家連鎖門店，而2012年末這一數值為33家。既然三夫戶外在2013年關閉了2家門店，即意味著公司新開了3家門店。事實果真如此嗎?

　　據招股書披露，三夫戶外在2013年新增的門店為北京望京店 (面積130.81平米，2013年7月開業)、成都清江西路店 (面積320.74平米，2013年5月開業)。還有1家在哪呢?這不得不提蘇州鳳凰廣場店(面積526平米、2014年3月開業)。令人疑惑的是，蘇州鳳凰廣場店今年3月才開業，三夫為何將還沒有開業的店也算了進去?

　　此外，三夫戶外存貨高企。2011年至2013年，三夫戶外的存貨賬面價值分別為1.05億元、1.15億元和1.32億元，報告期內同比增幅分別為9.85%、14.75%。存貨占流動資產的比例分別高達65.19%、55.42%和57.12%，從其存貨結構來看，由于三夫戶外屬戶外用品零售企業，其存貨均為庫存商品，存貨余額較大并呈現出逐年攀升的趨勢，或與三夫戶外受市場競爭加劇和電商崛起的雙重擠壓，其終端銷售出現疲軟有關。

數據來源招股說明書

　　高企的存貨或者說積壓的庫存產品如何消化，成了三夫戶外的一大難題。數據顯示，面對居高不下的存貨余額，公司2011年度至2013年度的存貨周轉率僅分別為1.47、1.30、1.37，而同期同行業的平均值分別為3.12、3.08、3.08，三夫戶外的存貨周轉率與同行的平均水平相比差距較大。

　　利潤空間被壓縮 毛利率低于同行業公司

　　在毛利率方面，對比國內外具有代表性的戶外用品零售商或品牌商的毛利率后發現，報告期內，三夫戶外的毛利率低于探路者、美國REI和哥倫比亞。

　　2011年~2013年，探路者毛利率分別為47.53%、50.94%和50.02%;美國REI則分別為42.44%、41.57%和43.06%;哥倫比亞分別為43.41%、42.91%和44.13%;而同期，三夫戶外的毛利率僅為44.11%、40.74%和40.85%。

　　對此，三夫戶外表示近兩年毛利率下降系“受最近兩年宏觀經濟增速放緩對終端消費市場的影響，為提高庫存周轉的效率和現金流的回籠，公司打折促銷周期和力度相比2011年有所加強，而采購折扣較2011年基本沒有變化”所致。

　　三夫戶外的盈利模式，其主要利潤來源是商品的購銷差價。一旦打折促銷而供貨商供貨折扣不變，則意味著壓縮了利潤空間，其毛利率必然下滑。另外一個方面，隨著網購的深入人心，三夫戶外不得不面對低成本的電子商務競爭。甚至，三夫戶外還需要面對自己經銷體系自我博弈的尷尬。

　　根據招股書披露的內容，2009年3月，三夫戶外在南京新街口開了南京市第一家門店 (旗艦店)，面積778.10平米;2010年4月，三夫戶外在南京進香河開了第二家門店，面積252.8平方米。2011年至2013年，新街口店凈利潤分別為 130.15萬元、112.82萬元、86.76萬元，凈利潤呈逐年下滑之勢。進香河店2011年至2013年凈利潤分別為28.78萬元、43.89萬元、29.37萬元。

　　事實上，三夫戶外在南京還有第三家門店，即紫峰大廈店(紫峰大廈是江蘇第一高樓)。對于該店，三夫戶外在招股書中除了說明 “紫峰大廈店于2013年關閉”外再未提及。對于南京三夫紫峰大廈店，三夫戶外實際控制人張恒曾解釋為 “這是目前三夫戶外唯一的商場店鋪，是個嘗試”。

　　紫峰大廈店并非三夫戶外2013年關閉的唯一門店。2009年12月，三夫戶外在杭州開設天目山路的東路店與西路店，總面積達540平米。然而，天目山路西路店2013年關閉。天目山路東路店面積為380平方米，2011年至2013年，該店凈利潤分別為21.82萬元、-8.16萬元、20.75萬元。